Evropské akcie jsou levné, ale…

Komentář k vývoji na trzích: investiční stratég Ad van Tiggelen, ING IM Europe

Po korekci v květnu se evropské akcie v historickém kontextu zdají být levné. Poměr cena/výnos se nachází pod historickým průměrem, naopak dividendy jsou vyšší než výnosy dluhopisů. Globální ekonomika se uzdravuje a bilanční výkazy podniků jsou v dobrém stavu.  Zdá se tedy, že akcie jsou příliš podhodnocené, kvůli obavám o budoucnost eurozóny, zejména co se dluhového břemena týče. Jsou snad obavy investorů přehnané?

Soudě podle nálady na trzích, nepanuje zde příliš velká důvěra v předpovědi vysokých zisků společností v roce 2011. Jeden by se mohl divit, jestli analytici, kteří tyto vysoké zisky předpovídají berou v úvahu rozpočtové škrty, které evropské země plánují učinit do roku 2011. Ale i kdyby došlo k dočasným poklesům trhu a i jen polovičnímu než je předpokládaný 20 % nárůstu zisků, akcie se stále zdají být levné. Máme se snad bát ještě něčeho jiného? Hrozby, která vysvětlí podhodnocené akcie? Hrozby zvané deflace?
 
Ve skutečnosti stále častěji slyšíme hlasy varující před inflací, zejména když centrální banky tisknou stále více peněz. I tak nás výnosy z dluhopisů a inflační data zavedou dále „na jih“, alespoň v USA a v eurozóně. Lidé zapomínají, že inflaci nevytváří tisknutí peněz, ale pouze útraty. Dokud tedy zůstanou spotřebitelé obezřetní a raději budou místo utrácení spořit, inflace se nedočkáme. Ve světě plném dluhů se státy snaží pomocí inflace dostat z dluhů. Ale inflaci nestvoříte na pokyn - zeptejte se Japonců!
 
Jedním z důvodů přetrvávající deflace v Japonsku je stárnutí populace. Stárnoucí společnost potřebuje stále méně nových domů, automobilů, méně výrobků náročných na práci nebo komodity (které jsou hlavními příčinami inflace). Naopak stárnoucí populace potřebuje vlastnit obrovské množství málo rizikových investičních nástrojů, aby si zajistila na penzi stálý příjem. Proto si Japonci stále kupují japonské vládní dluhopisy, i když jejich nominální výnos většinou nepřesáhne 1 %. Koneckonců, při deflaci ve výši 2 % dosahuje reálný výnos těchto dluhopisů 3 %!
 
Proč by nás to mělo zajímat? Demografická situace v eurozóně nyní vypadá stejně, jako ta v Japonsku na začátku 90. let. Stárnoucí populace a její deflační tendence se pomalu stávají realitou také v Evropě. Navíc, spotřební vzorce chování v Německu nám silně připomínají to, čeho jsme byli svědky v Japonsku. Růst reálné spotřeby již 10 let stagnuje a Němci mají s Japonci společné i některé vlastnosti. Oba národy, více než ostatní, chtějí mít svůj život pod kontrolou a to i po finanční stránce. Je pro ně přirozenější si místo utrácení více spořit. Na tom samozřejmě není nic špatného, ale jak jsme již byli svědky u Japonska, vyústěním může být právě deflace.
 
Nízké výnosy německých dluhopisů tedy nejsou výsledkem pouze jejich kvality, ale také prvními poválečnými znaky deflačních tendencí. V tom případě by tedy hodnocení akcií měla být o něco nižší než jejich historický průměr. A pak také můžeme obhájit i výnosy z dluhopisů ve výši 3%. Až se značným časovým odstupem si budeme moci potvrdit, zda nedávné chování finančních trhů nebylo racionálnější, než se na první pohled zdálo.